ファジィ場の内野外界の交換制限先物「コート」を羽織る

米ドッド・フランク法案が公布された後、スワップ市場の規制は厳しくなっている。重い規制の足かせをはめたスワップ市場は、従来の取引の柔軟性などの優位性を失った。この背景の下で、投資家は可能性のある代替製品に着目し始め、先物を交換するのは良い選択だ。

　　スワップ先物の生成

交換などの金融派生品は従来、場外取引の形で行われてきた。投資銀行は顧客のためにカスタマイズされたリスク管理製品を創設し、顧客の個性的なニーズを満たすと同時に監督管理の難しさを大幅に増加させた。サブプライムローン危機の創痛は、場外金融規制強化の重要性を意識させ、2010年のドッド・フランク法案の公布は、場外派生品市場が正式に規制の範囲に組み入れられたことを意味する。

ドッド・フランク法第7章「ウォール街の透明と責任」（「場外派生品立法」とも呼ばれる）は場外派生品のために新たな規制枠組みを確立した。

「ウォール街の透明性と責任」は、従来の場外派生品の大部分に対する監督管理免除を廃止し、交換を派生品の監督管理範囲に組み入れた、強制が確立された清算する規則、金融機関及び非ヘッジは指定された清算機関を通じて集中的に清算しなければならない。

新しい規則の下で、交換は標準化された契約を採用して集中清算制度の要求を満たすだけでなく、各種の交換参加者とトレーダーはまた規制当局に登録し、多額の取引報告義務を履行し、「交換データリポジトリ」に取引データを報告し、在庫限度額の制約を受けなければならない。

新規則は、場外互換製品の清算を規制を受けるプラットフォームに移行することを要求し、清算互換（Cleared Swap）規模の急速な拡大を直接推進した。清算互換は、清算所に提出して集中的に清算する際に、清算所を中央の相手方とする2つの交換契約に分割することができる標準化された交換契約であり、場内清算の安全性を備えながら、場外取引方式の柔軟性を維持することができる。これは先物交換の発生の基礎である。

スワップ先物は場内集中清算に基づいて、さらに場内取引を実現し、それによって市場流動性を高め、そして大口取引の閾値を下げることによって二国間取引に便宜を提供し、場外取引方式の柔軟性を保留させた。同時に、先物の「コート」を羽織ることで、このような製品が受けている規制はある程度弱まり、より柔軟な操作空間を得ることができるようになった。また、先物製品のより低い保証金比率は、関連投資家に資金使用効率を向上させた。

ICEとCMEはいずれも既存の清算互換製品に基づいて交換先物を発売している。このうち、ICEは2012年10月13日から、2日間だけですべての場外エネルギー交換契約の交換先物契約へのシームレスな転換を完了した。2012年12月3日、CMEはその場内で集中的に清算された金利スワップ契約を標的としたもので、受け渡し可能な金利スワップ先物契約を正式に発表した。交換先物はこれについて主に2つの種類に分けられ、1つはICE交換先物のように、清算交換から直接変換されたものである。CME交換先物のような別のクラスは、交換の清算を目指している。

　　シングルキャッシュフロー互換変換用交換先物

長期契約は、将来の単一の時間キャッシュ・フローの交換と同等であってもよい。ある会社が5月の鉄鉱石先物契約を締結し、450元/トンの価格で1000トンの鉄鉱石を購入することを約束したと仮定し、契約が満期になると現物市場で価格Sで販売される。Sが未知であるため、プロセス全体は450元/トン×1000トン=45万元の固定キャッシュフロー支出とS×1000トンの浮動キャッシュフロー収入の交換と見なすことができる。さらに、先物契約は5月の鉄鉱石先物契約の10手買いに相当する。受け渡し方式を期限切れのスポット価格指数で現金受け渡しするように調整すれば、単一のキャッシュフロー交換と先物契約の相互変換を実現することができる。

これに基づいて、ICEは2日以内にすべてのエネルギー交換から先物へのシームレスな転換を完了することができ、これはICEプラットフォームでそれぞれ10年以上取引されているが、エネルギー先物とエネルギー交換には実質的な違いがないことを証明している。場内で集中的に清算されるシングルキャッシュフローの清算スワップは先物とは一歩離れていることが実証されている。

現在、シンガポール取引所（SGX）の鉄鉱石スワップ（清算スワップ）と鉄鉱石指数先物（スワップ先物）は共存している。2つの契約は、取引単位と取引時間が少し異なる以外は、残りの条項はほとんど同じです。鉄鉱石指数先物の議価取引の閾値は5手であり、指数先物契約の取引量が交換契約単位の取引量以上である場合、交換契約の二国間議価方式で取引することができ、それによって交換契約の場外取引の優位性を交換先物契約に組み入れることに成功した。

　　複数キャッシュ・フロー交換から派生した交換先物

より一般的な交換は、通常、将来のいくつかの時点でキャッシュフローを交換することを約束しているため、単一キャッシュフロー交換契約のように先物契約に直接変換することはできません。

マルチキャッシュフロー交換は、異なる交換時点に基づいていくつかのシングルキャッシュフロー交換に分割することも、契約双方の収支方向によって2つのグループに分割することもでき、両者には本質的な違いはない。交換に使用される2組のキャッシュフローの割引価値は通常異なるが、交換契約の価値はキャッシュフロー要因の影響を受けて変動するため、マルチキャッシュフロー交換契約は交換契約の長期価値に基づいて取引することができ、場内で集中的に清算される標準化された交換契約に基づいて、清算交換を標的としたものの交換可能先物を派生することができる。

金利スワップは典型的なマルチキャッシュフロースワップであり、国際決済銀行（BIS）の統計データによると、2013年下半期の金利スワップ未平倉契約の名目元金は461兆ドルに達し、場外派生品市場シェアの65%を占めている。CMEの受け渡し可能金利スワップ先物契約は上場以来取引も活発になっているので、本文はこのようなスワップ先物の特徴を例にして述べた。