鐘偉コラム|A株の機会とリスク:2回の坂を登って、2つの隠れた憂い

鐘偉(民生加銀基金首席経済学者)

この文書では、四半期別に見ると、経済成長の2回の「坂を登る」ことは一定の権益配置の機会をもたらすと強調しています。しかし、投資家は必ず内外の2つの懸念に注目しなければならない。1つは疫病問題の汎政治化リスクであり、もう1つは疫病の予防とコントロールの常態化の経済コストである。

中国A株市場はリスク嗜好主導の成長型市場(情緒変動による収益率変動は大部分のA株相場を説明できるが、経済周期、会社の基本面、マクロ政策、騒音取引は他の4つの相対的に重要な要素である)であるため、2回の坂を登ることでリスク嗜好を部分的に修復することができる。しかし、2つの懸念は、リスクの好みの修復を迅速に損なう可能性があります。

総合的に見ると、A株市場は年内にM型振動を示す可能性があり、第3四半期のやや遅れと第4四半期の下落リスクを排除することはできない。

疫病に対する楽観的な予設:最悪の時が過ぎつつある。

疫病の行方については,様々な仮定がある。いくつかのマクロと戦略分析は楽観的な判断のプリセットに基づいて展開されている。この楽観的な判断には、次の要素が含まれます。

1つは、政府と公衆の覚醒が疫病の予防とコントロールにとって極めて重要であり、そうでなければ、泣きと死は政策と民衆があまり注目していない遠くにある。多くの国では、現在「公衆覚醒」に疑問はない。

第二に、多国間の疫病予防・コントロールが持続可能なモデル、すなわち徳韓モデルに入り、強い検査+短い隔離+重症の治療を受ける。現在、ドイツの1日当たりの核酸と抗体検査能力は総人口の0.3%に達し、韓国とスペインは0.1%(中国約0.06%)に達している。医療資源が搾取されないことを保証するために、欧米の確定診断入院率は通常20%を超えず、これは欧米が疫病のコントロールと社会経済の再起動能力の維持の間で持続可能なバランスを求める努力を決定した。

三つ目は東アジア(中国を含む)、ヨーロッパと米国がほぼ疫病コントロールの情勢を呈し、東アジアがヨーロッパを約4-6週間リードし、ヨーロッパが米国を約2-3週間リードし、欧米の防疫方式が疫病の消退周期(R 0>1を標識とすることができる)を決定し、東アジアよりも時間がかかる。

日本を除いて、東アジア経済は現在坂を登る期にあり、ヨーロッパは5月下旬から6月上旬に坂を登る期に達する可能性があり、米国は6月中旬から下旬にかけて経済の坂を登る可能性がある。世界の主要経済体は、地域別に業界別に慎重に経済を再開し、常態に復帰させるよう努力する。

第四に、ワクチンの開発に成功する前に、社会経済交流は東アジア、ヨーロッパ、米国という「世界安定性三島」に集中する。

世界的に蔓延しているにもかかわらず、「安定性三島」が浮上し、このプレートの疫病ピークは3月末から4月初めに徐々に過ぎた可能性があると楽観的に考えている。「安定三島」は世界のGDPの約70%を占め、金融資源の大部分を占めている。

これまで為替レート危機、主権債務危機、システム重要性機構の倒産危機は観察されていなかったため、現在の情勢は金融危機ではなく、金融動揺と呼ばれている。世界の疫病が第三世界にどのように広がるかはまだ判断できない。しかし、世界経済の最も重要な部分については、最悪の時が徐々に過ぎている可能性があります。

第2四半期はA株構成のウィンドウ期間である可能性があります。

私たちは権益市場を観察して5つの要素を見ています。1つは投資家のリスクの好みです。二つ目は経済成長などのマクロ面である。三つ目は財政通貨産業などの政策面である。4上場企業の財報などの基本面である。5つ目は、非公式メッセージに基づく取引騒音です。この5つの要因の予想と終値の差が予想差を構成している。5つの要因の予想差が権益市場の動きを駆動している。

2020年には中国経済が2度も「坂を登る」と判断した。中国の経済成長は四半期ごとに向上する態勢を呈している。四半期の境界改善について言えば、最も急峻な改善は第2四半期が第1四半期(中国および東アジア周辺の坂を登る)に対して、第3四半期が第2四半期(欧米の坂を登る)に対してである。

現在、中国と東アジア経済はすでに坂を登り始めている。5月下旬と6月中旬になると、ヨーロッパと米国経済も下落期に入る可能性がある。それでも、2020年の世界経済は衰退を避けられないが、世界の「安定三島」の疫病と経済は初歩的に安定するだろう。

経済の2回の坂を登り、A株に配置の窓口期間があることを決定した。

5つの要因の予想差について言えば、疫病とそれに伴う景気後退は、年内の投資家のリスク偏好が著しく修復しにくいことを決定した。中国のマクロ経済の表現は比較的に良いが、予想に及ばない。中国の財税政策と金融政策は依然としてかなり自制され、需要はすぐに回復し拡張しない。上場企業の財務報告書から見ると、依然として科学技術と疫病などを主線とする構造的な機会である。ノイズ取引は限られて市場を活発にする。

第1四半期、中国のGDPは6.8%下落し、米国とEUはそれぞれ4.8%と2.7%下落し、市場の予想に近い。第2四半期の中国の経済成長は回復すると予想されているが、3%以上の成長に達するのは難しい。欧米の第2四半期の成長は引き続き著しくマイナスになり、いずれも景気後退に陥るだろう。

第1四半期、上海深上場企業の売上高は8%増加し、利益は24%増加した。4月には、工業企業の約76%が80%に達し、全体の生産率が不足していることを意味している。中国の経済成長に対する市場の一致した予想が高すぎることを懸念している。私たちは、投資家のリスク偏好を突然転換させることができなかったことをさらに心配しています。

5つの要因と2つの坂を組み合わせると、第2四半期全体、さらには第3四半期の早い時期で、2つの懸念が発酵していない場合は、A株配置のウィンドウ期間になります。

2つの懸念は市場の修復に衝撃を与える可能性がある。

第一の懸念は疫病問題の汎政治化である。

欧米の疫病が安定すると、西洋の一部の政治家は新冠肺炎の疫病問題を政治化し、中国を批判する声が高いかもしれない。西洋の政治家にとって、これは政治コストの低い選択肢だが、収益は大きいかもしれないからだ。欧米の疫病が暴走すれば、状況はさらに悪化し、世界はより深い政治戦、経済戦に滑り込む可能性がある。私たちはこの可能性を排除することはできません。

米国の「外交事務」が言ったように、疫病は歴史の触媒だが、転換点ではない。米国のリーダーシップの低下、世界協力の減少、大国間の不調和、国際環境のこれらの特徴は疫病の前にすでに現れているが、この大流行病はこれまでにないほど注目されている。

疫病問題の汎政治化は、A株投資家の感情を大きく傷つけ続けるだろう。中米で貿易戦争が発生した2018年第2四半期のA株市場の表現を振り返ると、事の深刻さを推定することができる。

第2の懸念は疫病の予防とコントロールの常態化の経済コストであり、需要が短時間で回復しにくい可能性がある。

有効なワクチンが現れる前に、疫病の予防とコントロールは常態化しなければならない。この状況の下で、一部の業界は長い間疫病の前の経験状態に戻ることができず、主に生活サービス業であり、観光、娯楽、スポーツ、展覧会、ホテル、映画・テレビなどの多くの業界をカバーしている。受益とされる業界、例えば電子商取引業界でも、疫病後の成長軌跡は大幅に減速しており、第1四半期の実物商品のネット小売額は前年同期比5.9%増加しただけで、昨年の成長率は20%前後だった。

投資家は、多くの都市が消費券を投入しても、消費の長期的な減速傾向を逆転することはできず、疫病は強い変動を作っただけだと理解しているかもしれない。疫病の後、消費も持続可能なV字反転は難しい。さらに、中国の消費が減速したのは2011年から始まり、10年近く続いた現象であることを見るべきだ。消費成長の減速は、経済成長の減速、賃上げの困難、就業の困難などがもたらした日増しに深刻な住民防御型心理状態と密接に関連している。

中国だけでなく、世界経済の成長軌跡はいずれも新型肺炎の疫病によって変化した。景気後退は必然的に需要不足を意味し、供給が収縮を余儀なくされる。世界経済が疫病の予防とコントロールのために重い代価を払った後、成長はさらに慎重になり、歩みが困難になるだろう。大封鎖後の景気後退は避けられない。

第2四半期は第1四半期より経済成長の境界改善が大きく、第3四半期は第2四半期よりも2回の坂を登り、A株配置の窓口期間を創出する。しかし、A株の投資家は、疫病の予防とコントロールの常態化が生活サービス業に長期的な代価を払わせ、疫病問題の汎政治化が国際社会を引き裂くことを認識し、彼らのリスクの好みは再び低下する。そのため、第2四半期と第3四半期全体の前段では、リスクの好みの修復と市場の修復の確率が大きいと推測しています。今年の遅い時期にA株市場が下落するかどうか、どのくらい下落するかは、現在は高度に不確定だ。これらは2つの懸念の発酵の程度と投資家の予想にかかっている。

M型発振における投資選択

大きなマクロ論理から見ると,我々は3つの判断を形成することができる。

一つは、固収牛市の持続時間が比較的長い可能性があり、長期に置くべきである。権益市場は起伏が激しく、固収した牛市はやや無視されているが、相対的に持続可能である。

第二に、権益市場では、経済の2回の坂が配置の機会をもたらすが、第3四半期ややや遅れた時、2つの隠れた発酵に伴い、市場が大きな悩みに直面する可能性があることにも注意しなければならない。

三つ目は、疫病問題の汎政治化が決定し、投資家は目標市場のより国際的な大ブルーチップに慎重に対処しなければならないが、より本土化(資本、技術、市場などの多次元から測定)の標的はより注目に値する。

米国と中国のハイテク分野での協力は悪化を加速させる可能性があり、大飛行機、チップ、通信分野の自主革新はさらに困難で緊迫している。医薬業界の協力の見通しも不透明だ。だから、配置に値するのはやはり本土市場に直面する科学技術、医薬、基礎消費、基礎建設などである。

生活サービス業界は疫病の予防・コントロールが常態化しているため、楽観的ではない。これは、オプション消費だけでなく、基礎消費も含めて、疫病以前の状態に戻ることが難しいことを決定した。

2回の成長の「坂を登る」ことが決定し、私たちが喜ぶ感情の修復と市場の修復が現れます。2つの隠れた憂いが決定し、このような修復はいつでも消える可能性がある。われわれは新しい視点から、中国の投資、中国の革新、中国市場に奉仕する中国の成長型企業を探さなければならない。